1 公司概况：深耕通信与电力两大板块，多领域布局协同发展

1.1 版图持续扩张，股权架构稳定

中天科技为全国领先的光纤通信和电力传输企业。公司成立于1992年，起家于光纤通信业务；1999年布局海洋领域，研发生产海缆；2000年成立中天日立光缆有限公司，进军电力传输领域，并成功开发光纤复合架空地线光缆（OPGW）；2002年于上交所顺利上市；2011年继续扩展版图，开发光伏相关产品，迈入新能源领域。

公司股权架构稳定。公司第一大股东为中天科技集团，截止2021年Q3持股比例为25.2%，薛济萍持有中天科技集团65%的股权，间接持有公司16.3%股权，是公司实际控制人；薛如根、薛佳、王英才和姜伯平合计持股35%，股权结构较为集中。此外，香港中央结算、中国证金和中央汇金资管分别持股5.7%、3%和2.4%。

子公司数量众多，国内外均有布局。公司目前参股控股公司达78家，涉及通信、海洋、电力传输、新能源、新材料、智能制造等多个领域。海外子公司遍布全球，包括中天科技巴西有限公司、印尼有限公司、摩洛哥有限公司、法国有限公司、中东有限公司等。

1.2 多元纵横布局，四项业务齐头并进

聚焦通信与电力两大行业，业务延伸广阔。在通信行业，中天科技是领先的全球 ICT 基础设施和服务提供商，深耕光通信；在电力行业布局陆地和海洋，多款线缆产品系全国/全球市占率第一，同时延伸出光伏发电及储能业务，在各个行业都具备较强的竞争能力。

如东中天科技值得去吗，光通信领域：公司拥有具备完全自主知识产权的全资控股的光纤预制棒工厂，以及行业首家特种光纤、智慧光缆智能工厂；光纤光缆、光模块、数据中心、PON、5G 室内外覆盖以及物联网终端等5G系列化产品，已经成功在多家运营商部署和运营。

电力传输领域：公司拥有行业最完备的输电、配电产品产业链优势，积极参与特高压电网和智能电网建设。产业链覆盖OPGW、铝包钢、铝合金、特种导线、电力金具、绝缘子、避雷器、架空绝缘导线、高中低压电力电缆、电缆附件、配电变压器、配电开关、电力工程设计与服务等，为输电、配电提供系统解决方案和装备。

海洋领域：公司完成海缆-海底观测、勘探-海缆敷设-海上风电基础施工、风机吊装于一体的海洋系统工程全产业链布局，并不断巩固完善，致力发展成为国际一流的海工项目EPC总承包商。受益于海上风电抢装潮，海上风电产业链持续出现供不应求状态。

还不错。如东中天科技有限公司中天科技薪资待遇好，每月工资4000-7000不等，交五险一金，还有餐饮福利、住房福利、交通福利、带薪休假、节日福利等。位于江苏省南通市如东县，是一家和当地政府有着精密合作的民营企业。

新能源领域：公司新能源领域涉及光伏、储能与铜箔。其中，光伏领域主打光伏背板、氟膜等封装材料，提供光伏电站项目设计、设备成套、工程总包、电站运维等一揽子服务；在储能领域，发力用户侧、电网侧等大型储能业务，并在后备电源领域多次中标运营商磷酸铁锂产品集采；铜箔产品在电子线路铜箔与锂电铜箔两个方向上协同发力。

1.3 高景气赛道拉动营收，减值计提完毕后盈利有望修复

从主营构成来看，细分格局稳定，海洋板块增速可观。2021年，光通信及网络、海洋系列、电力传输、新能源材料分别实现收入74.8亿元、94.2亿元、111.6亿元及20.9亿元，分别占比16.2%、20.4%、24.2%及4.5%。其中，增速较快的为海洋板块，同比增长101.8%。未来，海洋板块海风平价进度超预期有望带动海洋板块持续增长。

从主营业务毛利率来看，海洋板块毛利率持续提升。2021年，新能源材料业务规模初现，毛利率同比上升7.6pp；电力传输毛利率为13.8%，保持稳定，位居行业前列；海洋板块毛利率同比下降7.2pp，主要源于大量海工外协业务；光通信及网络毛利率为22.5%，同比下降1.5pp，系21年光通信行业仍沿用20年较低的光纤光缆集采价格。

公司业绩企稳回升，未来增长可期。2021年实现收入461.6亿元，同比增长9.7%。22年Q1实现营收92.9亿，同比下降13.3%，主要是源于贸易业务萎缩。随着光纤光缆产能出清，光通信与网络板块回暖，叠加高景气绿色能源和海上风电项目，预计未来公司营收增速将进一步加快。

归母净利润大幅度下滑，系高通业务影响。公司2021年实现归母净利润1.7亿元，同比下降92.4%，主要系公司对高端通信业务计提存货减值及坏账。2022年Q1，受益于稳健开展的海上风电业务，实现归母净利润10.2亿，同比增长105.7%。

资产减值风险全部释放，2022年有望迎来盈利修复。2021年7月，公司发布重大风险的提示公告，存在部分高端通信业务相关合同执行异常，原材料供应商交付不及预期对应预付款项 21.4亿元难以收回、应收账款5.1亿元逾期、未交付存货货值11.1亿元，合计风险敞口为37.6亿元。公司高端通信业务独立运营，与现有主营业务有效分割，2021年对高端通信业务相关资产累计计提资产减值准备36.7亿元，相关风险已全部释放，2022年公司轻装上阵，盈利有望大幅修复。

借海上风电东风，毛利、净利率双回升。2021年高通业务计提存货减值及相关坏账导致净利润锐减，净利润下降至0.6%，同比下降4.8pp。2022年Q1，随着海上风电板块高歌猛进，毛利率和净利率双回升，分别为22.9%和11.4%。规模效应显著，三项费用率较为稳定。2021年销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.6%、1.5%和0.9%，与去年持平，公司降本增效初见成效。

存货周转天数下降，应收账款周转天数上升。2016-2018年，光通信行业景气度高，下游需求充足，公司存货周转天数保持稳定，应收账款周转天数持续下降；2019-2020年存货周转天数减少，应收账款天数增加，光通信行业需求减少，行业产能过剩；2021年应收账款周转天数持续上升，为高通业务坏账所致。随着公司妥善处理高通业务，公司周转能力有望向好。（报告来源：远瞻智库）

研发费用持续增加，研发费用率保持稳定。公司着手于四个领域重大产品的开发和新产品的布局，始终将研发置于发展首位。2021年公司投入研发费用14.7亿，研发费用率为3.2%，同比增长0.4pp；2022年Q1投入研发费用3亿，研发费用率为3.3%，同比增长0.9pp。

2 行业分析：新基建碳中和双管齐下，海洋新能源前景可期

2.1 通信基建需求释放，光通信行业企稳回升

市场持续低迷，光纤光缆价格急剧下降。以应用最广泛的G.652D光纤为例，2018年价格约为9.1美元/芯公里，2019年腰斩至4.5美元/芯公里，2020年进一步急剧下跌至2.9美元/芯公里，同比下降35.8%，多数光纤光缆生产商处于亏损的边缘。

2021年以来，中国光纤光缆行业格局逐渐改善。2020年末，中国光棒市场产能逐渐出清，叠加 “双千兆”和5G网络建设，预计2021年中国光缆需求量约2.68亿芯公里，同比增长15.5%，2021-2023年的CAGR有望达到9.9%。同时，2021年G.652D光纤价格呈现底部回升趋势。我们预计，随着光纤光缆市场格局改善，行业有望迎来新一轮向上周期。

国家多部门协同发力，助推光纤光缆发展。2021年3月，工信部印发《“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023年）》提出，推动基础电信企业持续扩容骨干传输网络，按需部署骨干网200/400Gbps超高速、超大容量传输系统，提升骨干传输网络综合承载能力，鼓励在新建干线中采用新型超低损耗光纤。同时也拉动5G用配线光缆、拉远光缆、光电复合缆、小外径弯曲不敏感单模光纤等，千兆固网用的隐形光缆、室内光缆等的需求。

据工信部数据，截至2021年底，三家基础电信企业的固定互联网宽带接入用户总数达 5.36亿户。其中，1000M及以上接入速率的用户为3456万户，同比增长440%，在本年净增的固定互联网宽带接入用户数中占比达到53.91%。2022年Q1，1000M速率以上用户达到4596万户，同比增长386.2%，千兆光纤网络呈快速发展的趋势。2021年11月，工信部指出，到2025年，千兆宽带用户数将达到6000万，五年复合增速超58%。

运营商加码5G投资，基站建设方兴未艾。2021年我国三大电信运营商计划5G资本开支总计约1847亿元，同比增加5.1%，5G资本开支占运营商总资本开支的近半。2021年全年累计开通5G基站142.5万个，2022年计划新建60万个5G基站，年底总数达200万个。据工信部规划，2025年预计累计建设的5G基站数目约360万站；前瞻产业研究院预计2030年预计5G宏基站和小基站新建数量合计可达1000万站，约为4G基站数量的2倍。

具体而言，光纤光缆需求增量源于5G承载网的前传与中传。5G网络需要灵活的架构应对ITU三大应用场景（eMBB，uRLLC，mMTC）的不同需求，同时5G引入的大规模天线将导致BBU与RRU之间的前传容量大幅增加。灵活的业务需求与前传带宽的压力共同驱动基站架构由4G传统BBU+RRU两层架构向CU+DU+AAU三层架构的转变，前传容量增加与新增的中传架构共同构成了对光纤光缆的需求。

同时，5G推动更大规模数据中心的部署，拉动光纤光缆需求。随着“东数西算”工程正式启动，数据中心建设热潮启动，信息交换、计算、存储的需求不断提升，光纤光缆在数据中心布线占比不断提升。以长飞、亨通、中天等为代表的光纤光缆企业提前布局，推出数据中心用光纤光缆、数据中心用光纤主干连接及配线管理的高密度配线架等，获得较大进展。基于《5G与F5G时代光纤光缆需求报告》测算， 2020年数据中心建设对光纤光缆的需求约为200万芯公里，2022年预计可达到达到400万芯公里，2年CAGR约为41.4%。

海外市场光纤宽带加码，有望缓解国内FTTx渗透率饱和格局。据CRU数据统计，中国FTTx的渗透率达到90%，海外市场仅有不到50%。发达国家方面，根据欧洲FTTH Council Europe在2020年9月数据，德国、英国、波兰、意大利FTTH覆盖率还较低，分别仅为16%、15%、41%和41%，存在较大发展空间。2020年，几乎整个欧洲加大投资，制定了雄心勃勃的FTTH发展目标。CRU 预计，2021年欧洲将新增2500万FTTH/B家庭用户。随着海外FTTx建设不断深入，中国光纤光缆有望凭借高性能，优价格占据有利市场份额。

2.2 政策加码，特高压建设如火如荼

近年来，我国电线电缆行业规模扩张有所放缓。2015－2020年我国电线电缆销售收入总体呈波动变化的趋势。由于近年来我国宏观经济疲软和制造业去产能的影响，电线电缆行业一度出现规模下滑，并在2018年达到低谷，营收不到1万亿元。随着我国对新能源等投资的加快，电线电缆行业开始缓慢复苏。2020年电线电缆销售收入达1.1万亿元，同比增长5％。

行业市场集中度较小，特高压市场玩家稀少。2020年，宝胜股份线缆营收位居行业第一，达到336.2亿元，市占率为3.1％；其次为远东股份，营收为172.1亿元，市占率为1.6％。CR10的比重仅为11.1%，市场较为分散。同时，特高压市场玩家稀少；能生产1000KV以上电缆的企业主要是中天科技、亨通光电、宝胜股份等。

特高压工程优化资源配置，缓解能源分布不均。我国电力能源分布呈现能源中心与负荷中心逆向分布态势。存在西北部电量富余（能源占全国80%以上）与中东部用电紧缺（需求占全国70%以上）的突出问题。特高压在输电过程中有着输送容量大、传输距离远、运行效率高和输电损耗低等技术优势，可有效提升输电方能源产业的效益水平，同时缓解用电方能源紧缺等问题，从而大幅提升区域整体的能源利用效率。

据赛迪顾问数据，相较于传统高压输电，特高压输电技术的输电容量将提升2-2.6倍，输电距离可达2500km，输电损耗可降低约60%，单位容量造价降低约28%，单位线路走廊宽度输送容量增加30%，节省宝贵的土地资源。

新基建政策加码，特高压建设有序推进。2019年，中央经济会议在《5G等新基建为经济增长提供新动力》中明确提出特高压为“新基建”重点投资领域之一，为特高压的新一轮发展奠定基础。2020年2月，国家电网发布《2020年重点工作任务》，对特高压建设提出新要求，涉及引入社会资本、建设电力物联网、提供综合能源服务、实施营配调贯通等31项具体工作。

疫情影响渐退，十四五规划加码特高压投资。据中国电力统计年鉴数据，十三五”期间，特高压投资合计3462亿元，占电网总投资的13.8%。2020年中国经济由于受到疫情及经济压力影响，特高压建设投资放缓，十四五期间，预计特高压投资大规模全面重启，迎来新一轮建设高潮。根据国家电网最新规划，十四五期间将规划建设特高压工程“24交14直”，总投资或达3800亿元，较十三五期间特高压建设投资的2800亿元，同比上涨35.7%。

2.3 海缆竞争格局优异，海工市场成长空间广阔

海上风电项目通过在海上建立风电场并网发电。海上风电场包括潮间带和潮下带滩涂风电场、近海风电场和深海风电场。海上风电的并网由两部分组成：（1）海上风电机组通过33kV或66kV的海底电缆连接到海上变电站；（2）海上变电站通过130-220kV的海底光电复合缆与陆上变电站相连，再由陆上变电站将电力输送到电网公司。

海上风电产业链上中下游分别为风电机组及辅助设备、风电施工和运营。上游风电机组主要由叶片、塔筒、轴承、齿轮箱、电控系统等构成，辅助设备主要包括风电基础、海缆和海陆升压站；中游为海上风电施工，细分为风机吊装、海缆敷设等；下游为风电运营，主体是大型国央企和发电企业。

从海上风电的初始投资成本来看，2020年，海上风电项目在硬件方面主要由风电机组、风塔及基桩、海缆三部分组成，投资主要由风机机组、相关电气设备(升压、换流)、建设安装费用、海缆费用及其他费用构成，占比分别为45%、5%、35%、8%和7%。

从海上风电各省份细分成本来看，根据北极星风力发电网的数据，2020年，我国海上风电平均造价已经从2010年的2.4万元/KW左右，降至2020年1.6万元/KW左右；江苏因为海上风电产业链较为成熟，建造成本较低在1.4万元/KW左右，广东和福建两地的建造成本大约在1.7万元-1.8万元/KW。

国家补贴助力海上风电蓬勃发展。2019年5月，国家发改委对2019年符合规划标准、纳入财政补贴年度规模管理的新核准近海风电指导价调整为0.8元/千瓦时，2020年调整为0.75元/千瓦时。新核准近海风电项目通过竞争方式确定的上网电价，不得高于上述指导价。同时要求，如需执行核准0.85元/千瓦时的上网电价，则2018年底前核准的海上风电项目须在2021年底前完成并网。

十四五规划出台，地方补贴有望接力国补。2021年多省市公布了十四五海上风电建设规划，其中广东预计2025年装机容量达到18GW，江苏预计达到17GW（盐城新增8GW），山东省力争启动10GW项目，浙江省规划5GW。海南省、广西省、福建省和上海市总计也有约12GW海上风电项目规划，各省市合计海上风电规划超过60GW。同时广东省、江苏省和辽宁省明确提出支持接力海上风电补贴，预计国补退出之后，将出台省补政策。

2019年-2021年，中国海上风电高速发展。根据国家能源局数据，2021年我国海上风电累计装机量为26.4GW，同比增长178.5%；新增装机量为16.9GW，同比增长452.3%。截至2020年，中国海上风电新增装机量占全球的50%，位列第一；累计装机量占比达到了28%，位全球第二。根据十四五各省规划，2025年中国海上风电累计装机量有望达到60GW，4年CAGR达22.8%。

2.3.1 海缆

海缆是陆地与岛屿、岛屿与岛屿之间电力、通讯传输重要途径。海上风电可分为阵列海缆和送出主缆。其中阵列海缆连接海上风电机组和变电站，一般采用35kV规格海缆；送出主缆多为220kV规格海缆，起到将电从海上升压站输送到陆上并网的作用。未来，随着深远海风电的开发，升压站到陆控站的距离会远超50公里，这就必须使用高压柔性直流海缆，否则会产生严重的传输障碍，如电容效应、传输经济性差等。高压柔性直流海缆因为技术含量较高，参与玩家较少，有较大的市场需求。

海缆赛道在整个海风产业链中拥有高景气度。随着补贴退坡，平价上网倒逼风电投资降本。以占据海上风电近半成本的风机为例，目前国内海上风电逐渐从4-5MW向8-10MW提升，叠加零部件环节价格回落，风机价格快速下滑，2021年较2020年下降高达40%。然而风机大型化会对海缆电压等级要求更高，叠加深远海发展要求海缆长度更长，海缆未来降价压力较小，或成海风平价上网产业链中较大收益方。

海缆行业进入壁垒较高。主要体现在如下几个方面：（1）生产技术：海缆长期运行于复杂的海底环境，需要具备抗腐蚀、潮湿等特性，涉及VCV立塔交联生产线、CCV悬链交联生产线等关键设备，需从国外进口，因此对生产技术要求较高；（2）地理位置：海缆因为长度长、重量大、运输难等因素，需要毗邻江河大海，因此需要政府审批码头以供使用；（3）资金需求：海缆属于重资产行业，研发和建造涉及十几亿的资金，要求企业有雄厚的资金基础；（4）资质要求：下游客户对海缆品质要求较高，认证周期较长，同时偏好声誉良好，经验丰富的企业。

竞争格局稳定，行业集中度高。海缆行业因为技术含量较高，具备制造和铺设能力的企业较少。从全球来看，主要玩家包括普睿司曼（Prysmian）、耐克森（Nexans）、安凯特（NKT）和古河电工。中国玩家主要包括中天科技、亨通光电、东方电缆等。根据2018-2020年海缆中标情况，三家企业占据超过80%市场份额，市场集中度较高。

国内所有光电缆的种类，中天科技都有，有海底光缆制造的核心技术，在国产光棒领域具有旗舰地位，公司的特种光缆国内市占率，最高拥有30%-40%。公司在光棒产能规模、成本控制等方面优势明显，在未来行业新一轮的景气周期来临，。

根据各省海上风电“十四五规划”，预计剩余海上风电累计装机量33.6GW。假设未实现海风平价时平均单位投资额为1.6万元/KW，实现海风平价时造价为1.3万元/KW；假设海缆占比保持12%，我们预计海缆市场空间为567.8-698.9亿元。

2.3.2 海工

海上风电施工分为风机安装和海缆敷设等环节。风机安装又可细分为风机基础施工和风机吊装两个环节。具体来看，风机安装分为两个部分，第一步是安装风机基座，第二步是安装风机组件（包括塔筒、机舱、叶片等）。海缆敷设主要包含三个方面，分别是始端登陆、敷埋端施工和终端登陆三个步骤，其中敷埋端施工是最主要的步骤，又可细分为埋深施工船锚泊就位、缆盘内电缆提升、入水槽、投放埋设机至海床面和牵引施工船敷埋电缆等环节。

现阶段，海上安装船作为海上风电施工的核心供不应求。风机安装方面，截至2021年末，国内的风电安装船约42艘，可支撑约8GW海上风电建设，远不能满足目前海上风电施工的需求。据不完全统计，国内自升式风电安装船中，有效作业水深超15m的超30艘，其中有效水深超70m的超大型自升式风电安装船仅3艘，可用于安装12MW以上的安装船舶共计12艘，15MW以上的仅2艘，远不能支撑未来风机大型化以及深远海开发的需求。

根据各省海上风电“十四五规划”，预计剩余海上风电累计装机量33.6GW。假设未实现海风平价时平均单位投资额为1.6万元/KW，实现海风平价时造价为1.3万元/KW；假设海工占比保持25%，我们预计海工市场空间为1092-1344亿元。

2.4 新能源长坡厚雪，光伏储能前景向好

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双碳政策助力新能源行业蓬勃发展。2020年，在第七十五届联合国大会上，我国提出2030碳达峰，2060碳中和的战略目标，据此推出了一系列环保政策措施，致力于降低碳排放量，建立绿色低碳社会。2022年，政府报告中指出继续有序推进碳达峰碳中和工作，光伏储能行业有望持续受益。

2.4.1 光伏

光伏产业链上中下游分别为原材料、光伏组件要件和发电站。具体来看，上游的原材料包括硅片、银浆、PET基膜、氟膜等；中游包括密封胶、边框、层压件和接线盒等；下游则为电站工程总承包商（EPC）。

十四五期间光伏累计装机量保持稳定。据国家能源局数据， 2013年，全国光伏发电累计装机容量仅为19.4GW，到2018年增长至174.5GW，CAGR达到55.2%。2018年“5.31”政策之后，全国光伏产业重新洗牌，累计装机增速有所下降，2021年我国累计装机容量达到306.4GW，同比增加20.9%，预计2022-2025年维持在20%左右。

光伏新增装机容量V型回升后逐渐保持稳定。2013年以来，我国光伏发电新增装机量增长迅速。2019年受到“5.31”政策的影响，一度下降至31.8%。2020年，随着光伏成本优势及政策利好，新增装机量开始回升，2021年新增装机量达到53GW，同比增长19.9%。伴随光伏产业链成本的下降叠加政策利好，光伏装机需求有望持续增长。根据中国光伏行业协会的保守预测，2025年中国的光伏新增装机量有望达到90GW。

2.4.2 储能

抽水蓄能占比较高，电化学储能前景广阔。储能技术主要分为机械储能、电化学储能、电磁储能和氢储能四种方式。其中，应用最为广泛的技术是抽水蓄能。2020年，在全球储能市场中，抽水蓄能占比90.3%；在中国储能市场中，抽水蓄能占比89.3%。

2018年以来，随着电化学储能技术的深入发展，电化学储能开启商业化。自2018年起，全球储能市场中，电化学成为新增装机最多的储能技术，新增占比约为60%；中国市场反应稍微滞后，抽水蓄能与电化学储能呈现均势增长的格局。我们预计，未来电化学储能凭借较高性价比和灵活多样的形式或能占据更大市场空间。

电化学储能的上游主要为原材料，包括正负极、隔膜、电解液、电子元器件；中游为储能系统，即以电池为核心的综合能源控制系，主要包括储能电池、PCS、BMC、EMS等；下游分别是发电侧、电网侧和用户侧三个应用场景。

储能在发电侧、电网侧、用户侧应用较为广泛。发电侧主要是用于消纳大规模过剩的光电、风电。电网侧主要用于维持用电高峰期的稳定运行，而用户侧则用于分时电价的管理。目前应用最广泛的场景包括电力系统、5G基站和家用。

蓄力储能，中国市场累计装机增速高于全球。根据CNESA统计，截至2020年底，全球储能市场累计装机规模为191.1GW，同比增长3.5%；中国储能市场累计装机规模为35.6GW，占全球市场总规模的18.6％，同比增长9.8％，增速高于全球同期6.3个百分点。政策激励叠加成本下降，中国储能市场有望迎来黄金发展期。据彭博新能源财经数据，全球累计装机容量将在2030年达到358GW，中国作为储能最大的市场之一，累计装机容量有望达到93GW。

电化学储能潜力巨大，或引领储能新潮流。据CNESA统计数据，2020年全球电化学储能市场累计装机规模为14.3亿，同比增长49.7%；中国电化学储能市场累计装机规模为3.3GW，同比增长91.2％。据彭博新能源财经预测，2025年全球电化学储能市场装机规模可达150GW，5年CAGR为60%；中国电化学储能市场装机规模为32.5GW，5年CAGR为58%，保持较高增速。

锂电池储能市场有望成为下一个风口，电力储能、通信储能占比相近。得益于锂电池成本大幅降低，技术性能不断突破，锂电池在电化学储能市场中占据绝对主导地位。据高工产研锂电研究所（GGII）预测，2025年中国储能锂电池出货量有望达到180GWh，相较于2020年规模增长11倍，5年复合增长率约为61.7%。细分来看，2020年，我国储能电池出货量中，电力储能电池占比为41%，通信储能电池占比为46%，二者占比较为接近。

我知道中天科技集团有限公司还不错，公司比较有实力。中天科技1992年起步于光纤通信，2002年迈入智能电网，2011年布局新能源，2020年海缆分拆准备上市，现已发展成为顺应“清洁低碳”新经济秩序的绿色科技集团，争当“双碳”超长赛。

3 公司分析：海洋业务硕果显著，新能源业务规模效应初显

3.1 集采中标量价齐升，无线端产品放量在即

需求端：中国移动、电信集采回暖带动中天科技光缆量价齐升。据中国移动披露，2021年普通光缆集采量为1.432亿芯公里，同比增长20.1%；集采均价为64.5元/芯公里（不含税），同比增长57.7%，超出市场预期。中天科技中标量为1714万芯公里，同比增加554%，升至市场第四；中标价为66.2元/芯公里（不含税），同比增加33.9%；中标份额为12%，较去年2.2%的中标份额有了大幅提升。中国电信室外光缆集采均量约4300万芯公里，集采均价为73.5元/芯公里（不含税），同比增长40%，中天科技中标份额约14%，位居第一。

供给端：实现“棒-纤-缆”一体化，产能均位列第一梯队。公司是市场上为数不多的掌握光棒技术的企业公司之一，光棒可实现100%自给，光纤光缆产业链一体化程度强。光棒方面，2020年公司光棒产能达2500吨，位列第三；同时在光棒合成方面全部采用合成法，成本上较两部法更具优势；光纤光缆方面，2020年公司光纤光缆总长达7500万芯公里，位列第二。

光纤光缆的盈利能力有望迎来修复。2020年光纤光缆价格的断崖式下跌，加速不具备“棒-纤-缆”一体化的中小厂商退出，市场份额继续集中；现有厂商加速去库存叠加5G建设推动海内外需求持续攀升，行业供需关系有望进一步优化。同时，随着中天科技第一批设备投资的折旧完毕与公司精准的成本把控能力，我们预计未来中天科技光纤光缆毛利率将有所提升。

积极布局光通信产业链，产品由有线向无线端延伸。公司形成以数据中心、智慧暖通及动力等产品为核心的物理基础设施群；以特种预制棒、光纤光缆、ODN、25/100G 高速率光模块以及10G PON 等业务为核心的承载网群；以4/5G天线、小基站及射频漏缆等产品为核心的无线网群和以智慧安防为核心的物联网终和平台等方向的产品群，共计近300种产品。

光模块入围运营商集采，5G天线开始放量。公司在光模块领域收购专业团队，进行产业化布局并进行自主研发，完成与烽火的设备交接并全线入围运营商集采；天线产品方面，5G天线已完成与中兴的设备对接，并成为其第二大供应商（份额约为30%）；联合中国铁塔创新研发的新型5G漏缆，助力沪苏通公铁大桥实现2G/3G/4G/5G信号全覆盖。2020年无线收入接近5亿，2021预计可达8-10亿。我们预计随着公司在无线领域的持续深耕，其市场份额将不断提升，对未来整个通信产业链的营收起到积极作用。

3.2 电力产品市场领先，特高压板块持续发力

产品种类齐全，多项市占率位居前列。公司为电网输配电建设提供全系列产品解决方案。其中，OPGW和ADSS全球占有率第一；特种导线连续多年国内市场第一，参与国内80%以上特高压工程建设；铝包钢绞线国内市场份额第一并拥有国内最大生产工厂。

研发能力高超，构筑高端电力护城河。2020年，公司成功研发500kV交联聚乙烯绝缘电力电缆系统、220kV交联聚乙烯绝缘平滑铝套电力电缆系统、180μm光纤OPGW、超长距离输电线路光纤随机激光传感监测系统(uLOFSTM1.0)等产品，均达到国际领先水平，公司市场竞争力进一步加强。

深耕特高压市场，市占率稳居前列。截止2020年末，中天科技参与了中国特高压全部工程建设，系中国特高压输电设备的主流供应商；在国网和南网供应占比均达到30%，位列第一。受益于十四五期间特高压高速建设，公司有望在该板块实现稳定增长。

3.3 海缆龙头马太效应显著，海工新秀后发劲头强势

布局海洋领域20年，形成完整的海洋产业链。中天科技海洋产业主要分为海缆，海洋观测和海工三个板块，现已具备海缆-海底观测、勘探-海缆敷设-风机施工于一体的海洋系统工程总集成能力，实现海底通信、输电、观测全覆盖。

2020-2021年海上风电抢装潮兴起，海洋业务迎来爆发式增长。2020年，海洋业务营收46.7亿元，同比增长123.8%，海缆海工收入各占50%；毛利率高达42.8%，同比+4pp，成为2020年公司的主要盈利来源。2021年，海洋业务营收94.2亿元，同比增长101.8%，连续两年增速超100%。公司海洋业务在手订单饱满，产能预备充足，预计未来有望保持行业龙头地位，实现业绩持续稳定增长。

海缆行业先发优势明显，强者恒强。海缆行业较高的进入壁垒限制了新玩家的进入，作为国内最早进军海缆研发及制造的厂商之一，中天科技最早通过 UJ、UQJ 国际认证，打破国际垄断。自2009年市占率就稳居第一，近年来稳定在40%左右，在手订单充足。2020年，海缆收入达到24亿元，位列全国第一。

技术领先：公司是市场上唯二掌握高压直流电缆（500KV及其以上）以及软接头技术的厂家，同时是国内首家完成+525kV直流海缆式实验并通过鉴定的企业，随着中高电压海缆占比不断提升（2022年已公开中高压海缆合计6GW，约占总招标额16GW的37.5%），有望抢占深远海风电开发市场；

地理位置优越：公司抢先占据海风需求旺盛的江苏和广东两地布局，拥有独立泊位的万吨码头，为扩产做准备；

资质深厚：公司布局海缆市场十余年，拥有丰富的项目交付经验，深受国内外客户青睐。

订单充沛：据公司披露，截至2022年Q1，公司在手订单约70亿，有望奠定今年的业绩基础；展望未来，随着广东汕尾以及江苏竞配项目的进一步推进，公司订单规模有望提升。

响应下游订单放量，稳健扩充产能。为了应对在2020年海风抢装热潮中产能不足的问题，公司于海风发展成熟的江苏和广东两地布局，现有的海缆产能主要位于江苏省南通市，产值约为40亿元。预计2022年盐城大丰基地将新增15亿产能；2023年广州汕尾基地将达到30-40亿产能，届时总产能将近100亿，位居行业第一。

海工管理团队出色，项目经验丰富。中天科技于2019年进入海工市场，近年来扩招海洋业务人才，打造了一支近千人的专业团队。凭借专业施工船队和海上作业经验丰富的工程团队，公司先后承建三峡大连庄河海上风电、三峡新能源江苏大丰海上风电、华能江苏大丰海上风电、华能射阳海上南区风电施工等项目，已经成为国内一流的海上风电EPC 服务商。面对海上施工业务旺盛的需求，基于全国领先的海上施工装备实力，公司在该业务板块具备良好的竞争优势，有望顺应海上风电增长潮流，取得更加亮眼的表现。

后发优势较为明显，海上施工船供不应求。海上风电吊装能力受施工船数量的制约。由于吊装船的造价高昂，平均造价为3-5亿元/台，成为制约海上风电行业施工的最大障碍。由于投入成本较高，后进入的玩家可以凭借更适配市场需求的安装船实现弯道超车，随着海风开发向着深远海发展，对海上施工船的吨位、作业水深有着更高的要求。

产能位居市场前列，强强联合规划深远海建设。中天科技目前拥有7条海上施工船，3条负责风机安装，4条负责海缆敷设，形成海工、海缆全产业链服务能力。2021年底与国内风机龙头金风科技共同成立南海海洋工程公司，打造新一代海上风电安装船。吊重能力1600 吨，具备70m作业水深条件下自运自吊多套12MW-20MW海上风机的能力，计划于2023年下水服役。2022年初与海力风电公司设立合资公司，继续打造深海化、机组大型化的下一代基础大型施工船，适用于深水区域和恶劣气象施工。公司加快布局海上风电市场，提升打桩、吊装、运维的多方面能力，更有利于锁定市场机会，扩大市场份额。

领先布局海外市场，未来有望拿到更多海外订单。中天科技作为第一个走出国门，将海洋相关业务销往欧洲、美国等高端市场的公司，于2008年开始积极布局海外市场，打造相关销售团队。2011年，中标美国157km海光缆；2014年，中标马来西亚海洋总包项目；2016年，中标孟加拉国230kV总包工程；2017年，中标德国风电155kV总包工程。2021年H1，公司在加拿大、越南、菲律宾等地中标共计1.3亿美金的工程订单，巩固了其国际海缆供应商、海工承包商的地位。

对比同行业公司，中天科技营收和毛利率均表现亮眼。营收方面，2021年中天科技海洋板块实现收入94.2亿元，位列第一，远超过东方电缆和亨通光电；毛利率方面，中天科技在海洋板块的毛利受到毛利较低的海工板块影响，略低于东方电缆和亨通光电，单从海缆毛利来看，2020年中天科技海缆毛利为51.7%，与东方电缆接近（53.7%）。

3.4 如东订单提供业绩保障，储能铜箔产能稳步扩张

布局新能源领域近10年，深耕光伏、储能、铜箔产业。光伏产业主要产品有氟膜、光伏背板、光伏系统，主要应用于太阳能电池组件及光伏电站；储能产业涉及储能电站和通讯配套基站后备电源；铜箔产业在锂电铜箔和电子电路铜箔两个方向上同步推进。

新能源业务营收较小，毛利较低。2020年，公司新能源业务收入为15.1亿元，同比增长13.5%；毛利率为7.5%，较去年小幅下降。目前公司仍处于新能源业务发展前期，总体体量较小。细分来看，光伏EPC和光伏电站相关公司持续盈利；光伏材料、储能及铜箔相关公司小幅亏损。2021年，公司新能源业务实现收入20.9亿元，同比增长38.7%；毛利率为15.1%，同比+7.6pp。

储能产业链全覆盖，储能电站自主配套率高。中天科技储能业务形成含电池正负极材料、结构件、铜箔、锂离子电池、BMS、PCS、EMS、变压器、开关柜、储能集装箱等核心部件的完整储能产业链。2020年末，实现电网侧储能电站所需设备内部自主配套率95%以上，用户侧储能电站所需设备内部自主配套率99%以上。

储能电站承接经验丰富，电网侧、用网侧双侧发力。公司承接多项重大工程项目，诸如国家电网首批镇江东部电网侧66MWh储能电站、国内单体容量最大的电网侧湖南一期长沙芙蓉52MWh站房式储能电站、全球最大的电网侧江苏二期昆山48.4MWh储能电站、全国最大的用户侧动力电池规模化梯次利用工程储能电站等多项重大工程项目。据2021年中报，2021年以来中天储能科技参与设计、投标项目累计落地逾250MWh。

发力后备电源领域，储能系统产能稳步扩张。2018年，中国铁塔正式下发《关于停止铅酸电池采购和置换的通知》，后备电源市场中磷酸铁锂电池需求量大增。2020年来，公司多次中标电信、移动、联通及铁塔的储能磷酸铁锂电池。截至2020年末，公司储能系统产能达到1.3GWh。2021年2月，中天科技投入2.5亿元改扩建电池智能工厂，预计可形成年产5GWh高效锂电池储能系统产能。

收购上游中天新兴材料，与原有业务形成良好协同。2022年，公司拟以自有资金3.81亿元收购中天新兴材料公司，该公司目前拥有年产4000吨磷酸铁锂、2000吨三元、200吨硅碳负极材料的产能，产品通过IATF16949质量体系认证。总规划投资5亿元，建成后预计将形成年产2万吨高性能锂离子电池电极材料系列产品的能力。向锂电池上游主要材料延伸，有助于提升成本控制力，增强盈利能力。

政策扶持叠加新能源汽车行业高速发展拉动铜箔需求快速增长。据CCFA统计，2016-2020年，我国电解铜箔产能CAGR达到16.3%，增速较快。其中主要得益于锂电铜箔的快速增长，2016-2020年，我国锂电铜箔产能CAGR达到20.1%，占整体铜箔产量比例上升至31%，呈现逐年提高的趋势。

加大募集资金投入，冲刺高性能电子铜箔市场。目前高性能电子电路铜箔的生产在国内较为分散，各企业产销规模低，竞争力薄弱，高盈利将使其成为国内企业竞争的下一个赛道。公司2021年5月变更募集资金项目“新型金属基石墨烯复合材料制品生产线项目”为“新型高性能电子铜箔研发及产业化项目”，新项目投资总额1.3亿元，计划使用募集资金1亿元，预计2022年正常投产并产生收益。

电子铜箔二期项目开工，产能扩张加速。目前，中天科技的电子铜箔产量约为1.5万吨。2021年7月，高性能电子铜箔二期项目正式开工奠基，该项目总投资20亿元，预计可形成年销售24亿元、年利税超3亿元。预计竣工后，铜箔年产能将达到4万吨，贡献可观的销售收入。

4 盈利预测与估值

4.1 盈利预测

关键假设：

假设1:光通信板块：以营收占比较大的“棒纤缆”业务为例，假设光纤光缆集采量受5G基站建设和IDC建设带动，22-24年分别增长15%、10%和5%，对应毛利率分别为28%，30%和32%。

假设2:海洋板块：根据各地海风规划，十四五期间海风装机量复合增速为22.8%。以海缆业务为例，假设22-24年海缆价格分别增长0%，-5%和-5%，随着海风市场竞争加剧，对应毛利率分别为50%，49%和48%。

假设3:新能源板块：以光伏板块为例，受益于如东滩涂总包EPC项目，假设光伏材料、光伏支架等22-24年销量同比增加25%，30%，35%，毛利率稳定在10%。以铜箔板块为例，假设2021年铜箔产能可达1.5万吨，公司产能扩张如期推进，未来两年CAGR为63.3%，2023年达到预定产能4万吨，对应毛利率分别为14%，16%和18%。

预计公司2022-2024年营业收入分别为462.7、485和561.7亿元，归母净利润分别为37.5、47.6和55.6亿元，EPS分别为1.1、1.39和1.63元，对应PE分别为16、13和11倍。

4.2 绝对估值

关键假设如下：

1）永续期增长率为2%；2）无杠杆β系数为1.4；3）税率：保持14%稳定税率。

绝对估值的结果可得，公司每股内在价值约20.29元。

4.3 相对估值

由于中天科技业务板块较多，不同业务所属行业及发展阶段也存在较大差异，我们采用分部估值法对公司进行估值。

海洋业务中，我们选取东方电缆和亨通光电作为可比公司。2022年可比公司Wind一致预期的平均PE为18.8倍，2023年可比公司Wind一致预期的平均PE为14.1倍。

新能源业务中，我们选取亿纬锂能、鹏辉能源等作为可比公司。2022年可比公司Wind一致预期的平均PE为26.9倍，2023年可比公司Wind一致预期的平均PE为18.6倍。鉴于公司如东EPC总包工程的业绩确定性和储能产业链的扩张，我们给予公司新能源业务2022年27倍PE，对应市值51.4亿元。

其他业务（光通信、电力传输等），我们选取长飞光纤、远东股份和特变电工作为可比公司，2022年可比公司Wind一致预期的平均PE为12.4倍，2023年可比公司Wind一致预期的平均PE为10.1倍。鉴于公司在中国移动/电信集采中量价齐升以及特高压线路建设平稳推进，我们给予公司其他业务2022年15倍PE，对应市值315.6亿元。

基于分部估值，我们认为2022年公司合计市值789.3亿元，对应2022年21倍PE，对应目标价23.2元。

5 风险提示

1）海上风电装机量不及预期。公司的海缆、海工业务受海上风机装机规模影响较大，若相关政策出现变化或十四五期间海上风机装机量不及预期，将影响公司海洋板块的业绩。

2）光储业务发展不及预期。如东光伏建设交付确认周期受到项目采 购、施工、交付、验收等多环节影响，若相关环节完成不及时将影响当期收入确定节奏。

3）原材料上涨超预期。公司海缆，陆缆主要原材料为铜、铝等有色金属，若原材料价格大幅上涨将影响公司盈利水平。

4） 疫情反复致需求疲软风险。公司光通信、海洋、新能源业务均有在海外市场扩张的打算，疫情反复将影响下游需求与生产进度。

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